Allgemeines zur elektronischen Aktie/Kryptoaktie

Elektronische Aktien und insbesondere Kryptoaktien bieten innovative Möglichkeiten für die Kapitalmärkte und revolutionieren die traditionelle Aktienverwaltung. Dieser Abschnitt bietet einen umfassenden Überblick über die elektronische Aktie und die Kryptoaktie als digitale, blockchain-basierte Wertpapiere. Es werden die Vorteile und Möglichkeiten für Emittenten und Investoren, insbesondere im Kontext der ecrop-Plattform, detailliert erläutert. Rechtliche Grundlagen, technische Implementierung, regulatorische Anforderungen und zukünftige Entwicklungen werden umfassend beleuchtet.

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Allgemeines zur elektronischen Aktie/ Kryptoaktie

Elektronische Aktien sind digitale Repräsentationen von Aktienrechten, die ohne physische Urkunde existieren und in einem elektronischen Register, dem Wertpapierregister, geführt werden. Sie unterliegen – soweit im eWpG (Gesetz über elektronische Wertpapiere) nicht anders geregelt – den gleichen aktienrechtlichen Regelungen des AktG (Aktiengesetz).

Dieser Wandel ermöglicht Effizienzsteigerungen, höhere Transparenz, verbesserte Sicherheit und eröffnet neue Möglichkeiten für die Kapitalmärkte, insbesondere für kleine und mittlere Unternehmen (KMUs) und Startups. Durch die Digitalisierung des Aktienregisters und die Nutzung der Blockchain-Technologie können Prozesse automatisiert, Kosten reduziert und die Handelbarkeit von Aktien erhöht werden.

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Definition und rechtliche Grundlagen (eWpG, AktG, EU-Verordnungen)

Eine elektronische Aktie ist gemäß § 2 Abs. 1 eWpG (Gesetz über elektronische Wertpapiere) ein Wertpapier, das nicht physisch als Urkunde existiert, sondern als digitaler Eintrag in einem elektronischen Wertpapierregister geführt wird. Die elektronische Aktie ist ein digitales Äquivalent zur traditionellen Papieraktie und unterliegt, soweit im eWpG nicht anders geregelt, den gleichen aktienrechtlichen Regelungen des AktG (Aktiengesetz). Die Kryptoaktie ist eine spezielle Form der elektronischen Aktie, bei der das Register auf einer Distributed Ledger Technology (DLT) basiert. Die Verwendung einer DLT für das Aktienregister bietet zusätzliche Vorteile im Hinblick auf Transparenz, Sicherheit und Effizienz.

• eWpG: Das eWpG bildet den zentralen Rechtsrahmen für elektronische Wertpapiere in Deutschland und definiert die grundlegenden Anforderungen an die Führung elektronischer Register (§§ 1 ff. eWpG). Insbesondere § 2 eWpG regelt die Begebung und die Rechtswirkungen elektronischer Wertpapiere.

  Link zum eWpG

• AktG: Das AktG regelt die Rechte und Pflichten von Aktiengesellschaften und ihren Aktionären. Die Vorschriften des AktG finden auch auf elektronische Aktien Anwendung, soweit das eWpG keine abweichenden Regelungen trifft (§§ 1 ff. AktG). Relevant sind insbesondere die Bestimmungen zur Ausgabe von Aktien (§§ 10 ff. AktG), zur Übertragung von Aktien (§§ 67 ff. AktG) und zu den Rechten und Pflichten der Aktionäre (§§ 118 ff. AktG).

  Link zum AktG

• CSDR (Central Securities Depositories Regulation): Die CSDR-Verordnung (Verordnung (EU) Nr. 909/2014) harmonisiert die Wertpapierverwahrung in der EU und stellt Anforderungen an Zentralverwahrer (Central Securities Depositories - CSDs). Da elektronische Aktien in zentralen Registern, die von CSDs geführt werden, verwahrt werden können, hat die CSDR Auswirkungen auf die Verwahrung und Übertragung von elektronischen Aktien, insbesondere im Hinblick auf die Anforderungen an die Sicherheit, Effizienz und Transparenz der Verwahrungsprozesse. Artikel 3 CSDR regelt die Einbuchung von Finanzinstrumenten in das Effektengiro bei einem Zentralverwahrer.

  Link zur CSDR

• MiCAR (Markets in Crypto-Assets): Die MiCAR-Verordnung (Verordnung (EU) 2023/1114) schafft einen EU-weiten Rechtsrahmen für Kryptowerte, einschließlich Kryptoaktien. Sie definiert Anforderungen an die Emission, den Handel und die Verwahrung von Kryptowerten und stellt so einen harmonisierten Rechtsrahmen für den europäischen Kryptomarkt sicher. MiCAR zielt darauf ab, den Anlegerschutz zu stärken, die Finanzstabilität zu gewährleisten und Innovation im Krypto-Bereich zu fördern. Die Verordnung enthält detaillierte Regelungen zu den verschiedenen Arten von Kryptowerten, einschließlich Utility Token, Asset-Referenzierte Token und E-Geld-Token.

  Link zur MiCAR-Verordnung

• Prospektverordnung: Die Prospektverordnung (Verordnung (EU) 2017/1129) regelt die Informationspflichten bei öffentlichen Angeboten von Wertpapieren oder bei deren Zulassung zum Handel an einem geregelten Markt, um den Anlegerschutz zu gewährleisten. Sie findet auch auf elektronische Aktien Anwendung. Die Verordnung enthält detaillierte Anforderungen an den Inhalt und die Form des Prospekts, um sicherzustellen, dass Anleger alle notwendigen Informationen erhalten, um eine fundierte Investitionsentscheidung zu treffen.

  Link zur Prospektverordnung

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Abgrenzung und Unterschiede:

• Elektronische Aktie vs. Papieraktie: Die elektronische Aktie unterscheidet sich von der klassischen Papieraktie durch die Form der Verbriefung. Während die Papieraktie durch eine physische Urkunde verbrieft wird, existiert die elektronische Aktie als digitaler Eintrag im Register. Dies hat Auswirkungen auf die Übertragung, Verwahrung und Handelbarkeit der Aktien.

• Namensaktie vs. Inhaberaktie: Bei Namensaktien ist der Aktionär im Aktienregister namentlich eingetragen, bei Inhaberaktien nicht. Elektronische Aktien können sowohl als Namens- als auch als Inhaberaktien begeben werden, wobei die Namensaktie der Regelfall ist. Der Unterschied zwischen Namensaktien und Inhaberaktien besteht in der Art und Weise, wie die Aktien übertragen werden können. Namensaktien werden durch Abtretung übertragen, Inhaberaktien durch Einigung und Übergabe.

• Zentralregisteraktie vs. Kryptoaktie: Zentralregisteraktien werden in einem zentralen Register geführt, das typischerweise von einer Wertpapiersammelbank (z.B. Clearstream) betrieben wird. Kryptoaktien hingegen (wie die der ecrop) basieren auf einer DLT und werden in einem dezentralen Register geführt. Der Hauptunterschied liegt im Grad der Dezentralisierung und den damit verbundenen Implikationen für die Transparenz, Sicherheit und den Datenschutz.

Beispiele für die Anwendung der Kryptoaktie:

• Tokenisierung von Vermögenswerten: Kryptoaktien können verwendet werden, um reale Vermögenswerte, wie Immobilien oder Kunstwerke, zu tokenisieren und so den Handel mit diesen Vermögenswerten zu erleichtern.

• Fractional Ownership: Kryptoaktien ermöglichen Fractional Ownership, d.h. den Besitz von Bruchteilen einer Aktie. Dies eröffnet neue Investitionsmöglichkeiten für Kleinanleger.

• Automatisierte Corporate Actions: Smart Contracts können verwendet werden, um Corporate Actions, wie Dividendenzahlungen oder Aktiensplits, zu automatisieren und so die Effizienz zu steigern.

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Arten und Eigenschaften von Kryptoaktien

Kryptoaktien, als digitale Repräsentation von Aktienrechten auf einer Distributed Ledger Technology (DLT), bieten im Vergleich zu traditionellen, physisch verbrieften Aktien und zu elektronischen Zentralregisteraktien ein höheres Maß an Flexibilität und Gestaltungsmöglichkeiten. Die Wahl des zugrundeliegenden DLT-Modells (z.B. Permissioned vs. Permissionless, Public vs. Private) hat weitreichende Implikationen für die Eigenschaften der Kryptoaktie, wie z.B. Transparenz, Sicherheit, Handelbarkeit und Kosten.

• DLT-Modelle: Die Wahl des DLT-Modells beeinflusst die Architektur und die Funktionsweise der Kryptoaktie. Es gibt zwei Hauptkategorien:

  • Permissioned vs. Permissionless: Diese Unterscheidung bezieht sich auf den Grad der Zugangsbeschränkung zum Netzwerk und die Teilnahme am Konsensusverfahren.

    • Permissioned Blockchains (z.B. Hyperledger Besu): Bei Permissioned Blockchains ist der Zugriff auf das Netzwerk und die Teilnahme am Konsensusverfahren auf eine definierte Gruppe von Teilnehmern beschränkt. Dies erhöht die Sicherheit und Kontrolle, da die Identität aller Teilnehmer bekannt ist und überprüft werden kann. Permissioned Blockchains eignen sich besonders für Anwendungsfälle im regulierten Finanzsektor, da sie eine höhere Sicherheit und eine einfachere Compliance gewährleisten.

      • Vorteile: Höhere Sicherheit, effizienteres Governance-Modell, einfachere Compliance.

      • Nachteile: Geringere Dezentralisierung, potenziell höhere Transaktionskosten.

    • Permissionless Blockchains (z.B. Ethereum): Permissionless Blockchains sind offen für jedermann. Jeder kann am Netzwerk teilnehmen, Transaktionen validieren und neue Blöcke erstellen. Permissionless Blockchains bieten eine höhere Dezentralisierung und Transparenz, sind aber auch mit höheren Sicherheitsrisiken und regulatorischen Hürden verbunden.

      • Vorteile: Höhere Dezentralisierung, Transparenz, potenziell niedrigere Transaktionskosten, bessere Skalierbarkeit.

      • Nachteile: Geringere Sicherheit, komplexeres Governance-Modell, höhere regulatorische Hürden.

  • Public vs. Private: Diese Unterscheidung bezieht sich auf die Sichtbarkeit von Transaktionen und Daten.

    • Public Blockchains (z.B. Ethereum): Alle Transaktionen und Daten sind öffentlich einsehbar. Dies erhöht die Transparenz und das Vertrauen in das System.

      • Nachteile: Geringerer Datenschutz, mögliche Offenlegung sensibler Informationen.

    • Private Blockchains (z.B. Hyperledger Besu): Der Zugriff auf die Daten ist auf autorisierte Teilnehmer beschränkt. Dies erhöht den Datenschutz und die Vertraulichkeit.

      • Nachteile: Geringere Transparenz, mögliches Misstrauen aufgrund der fehlenden öffentlichen Überprüfbarkeit.

• Flexibilität der Kryptoaktien: Kryptoaktien bieten im Vergleich zu traditionellen Aktien ein höheres Maß an Flexibilität und ermöglichen die Implementierung innovativer Geschäftsmodelle.

  • Individuelle Aktienbedingungen (Stimmrechte, Dividenden, Vinkulierung): Emittenten können die Bedingungen ihrer Kryptoaktien individuell gestalten und an ihre Bedürfnisse anpassen, z.B. hinsichtlich Stimmrechten, Dividendenzahlungen, Vinkulierung und Übertragbarkeit. Dies ermöglicht die Schaffung maßgeschneiderter Aktien, die den spezifischen Anforderungen der Emittenten und Investoren gerecht werden und innovative Finanzierungsmodelle ermöglichen.

  • Smart Contracts (Automatisierung, Transparenz, Sicherheit): Die Integration von Smart Contracts ermöglicht die Automatisierung von Prozessen (z.B. Dividendenzahlungen, Kapitalmaßnahmen, Stimmrechtsausübung), erhöht die Transparenz (alle Vertragsbedingungen und Transaktionen sind auf der Blockchain einsehbar und nachvollziehbar) und verbessert die Sicherheit (Smart Contracts sind manipulationssicher und fälschungssicher). Zudem können Smart Contracts verwendet werden, um komplexe Vertragsbedingungen abzubilden und die Einhaltung dieser Bedingungen automatisch zu überprüfen.

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Vorteile der Kryptoaktie

Elektronische Aktien, insbesondere Kryptoaktien, bieten gegenüber “traditionellen elektronischen Aktien” eine Vielzahl von Vorteilen. Diese Vorteile resultieren aus der Nutzung der Blockchain-Technologie und der digitalen Repräsentation von Aktienrechten. Für Emittenten und Investoren ergeben sich dadurch neue Möglichkeiten und Effizienzsteigerungen.

• Effizienz und Transparenz:

  • Schnellere Abwicklung: Transaktionen und Kapitalmaßnahmen können durch die Automatisierung von Prozessen, z.B. durch Smart Contracts, und den Wegfall manueller Schritte deutlich schneller abgewickelt werden. Dies reduziert den Zeitaufwand und die Kosten für Emittenten und Investoren.

  • Kostengünstiger: Die Nutzung der Blockchain-Technologie kann die Transaktionskosten senken, da Intermediäre wie Banken oder Broker entfallen können. Zudem können durch die Automatisierung von Prozessen die Verwaltungskosten reduziert werden. Dies ist insbesondere für kleinere Unternehmen und Investoren von Vorteil.

  • Erhöhte Transparenz: Alle Transaktionen und Daten sind auf der Blockchain manipulationssicher gespeichert und jederzeit einsehbar. Dies erhöht die Transparenz und das Vertrauen in das System und ermöglicht eine verbesserte Nachvollziehbarkeit der Transaktionen.

• Sicherheit:

  • Manipulationssicherheit: Die Blockchain-Technologie gewährleistet die Manipulationssicherheit der Daten. Aktienregister und Transaktionshistorien können nicht nachträglich verändert werden.

  • Hohe Ausfallsicherheit: Durch die dezentrale Architektur der Blockchain ist das System weniger anfällig für Ausfälle und bietet eine hohe Redundanz. Es gibt keinen Single Point of Failure, der das gesamte System lahmlegen könnte. Die dezentrale Speicherung der Daten auf mehreren Nodes erhöht die Ausfallsicherheit und minimiert das Risiko von Datenverlust.

• Innovation:

  • Zugang zu neuen Finanzierungsmöglichkeiten: Kryptoaktien eröffnen neue Finanzierungsmöglichkeiten für Unternehmen, z.B. durch Equity Crowdinvestments, und ermöglichen den Zugang zu einem breiteren Investorenkreis, einschließlich internationaler Investoren.

  • Neue Technologien: Die Blockchain-Technologie ermöglicht die Entwicklung neuer Geschäftsmodelle und Dienstleistungen im Finanzsektor, wie z.B. die Tokenisierung von Vermögenswerten, die Automatisierung von Corporate Actions und die dezentrale Verwahrung von Aktien.

• Flexibilität:

  • Anpassung der Aktienbedingungen: Emittenten können die Bedingungen ihrer Kryptoaktien individuell gestalten und an ihre spezifischen Bedürfnisse anpassen, z.B. hinsichtlich Stimmrechten, Dividendenzahlungen, Vinkulierung und Übertragbarkeit. Dies ermöglicht die Schaffung maßgeschneiderter Aktien und die Implementierung innovativer Finanzierungsmodelle.

  • 24/7-Handelbarkeit (zukünftig): Kryptoaktien können rund um die Uhr gehandelt werden, unabhängig von den Öffnungszeiten traditioneller Börsen. Dies erhöht die Liquidität und die Flexibilität für Investoren. Die Handelbarkeit von Kryptoaktien an regulierten Handelsplätzen wird derzeit durch die DLT-Pilotverordnung der EU ermöglicht.

  • Fractional Ownership: Die Blockchain-Technologie ermöglicht den Besitz von Bruchteilen einer Aktie (Fractional Ownership). Dies eröffnet neue Investitionsmöglichkeiten für Kleinanleger, senkt die Investitionsschwelle und erhöht die Liquidität der Aktien.

  • Neue Geschäftsmodelle: Kryptoaktien ermöglichen die Entwicklung neuer Geschäftsmodelle im Finanzsektor, z.B. im Bereich des dezentralen Finanzwesens (DeFi) und der Tokenisierung von Vermögenswerten.

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Konkrete Beispiele für die Anwendung von Kryptoaktien:

• Equity Crowdinvestment – Mittelstandsfinanzierung: Kryptoaktien demokratisieren den Zugang zu Kapital für mittelständische Unternehmen. Durch die Emission von Kryptoaktien können KMUs (kleine und mittlere Unternehmen) leichter und schneller Kapital von einer breiten Investorenbasis einwerben, ohne die komplexen und kostenintensiven Anforderungen eines traditionellen Börsengangs erfüllen zu müssen. Die ecrop-Plattform bietet die notwendige Infrastruktur und den rechtlichen Rahmen für die rechtskonforme Durchführung von Equity Crowdfunding mittels Kryptoaktien.

  Beispiel: Ein mittelständisches Unternehmen benötigt Kapital für die Expansion seines Geschäfts. Durch die Emission von Kryptoaktien über die ecrop-Plattform kann das Unternehmen Kapital von einer Vielzahl von Investoren einwerben, auch von Kleinanlegern, die sonst keinen Zugang zu solchen Investitionsmöglichkeiten hätten. Die reduzierten Kosten und der vereinfachte Prozess im Vergleich zu einem traditionellen Börsengang ermöglichen es dem Unternehmen, schneller und effizienter an das benötigte Kapital zu gelangen.

• Mitarbeiterbeteiligung – Strukturierung von VSOPs, integriert in existierende HR Prozesse/Tools: Kryptoaktien vereinfachen die Strukturierung und Verwaltung von Mitarbeiterbeteiligungsprogrammen (z.B. VSOPs - Virtuelle Stock Option Plans). Durch die Ausgabe von Kryptoaktien können Unternehmen ihren Mitarbeitern Anteile am Unternehmen gewähren, ohne die Komplexität traditioneller Aktienoptionsprogramme und die damit verbundenen rechtlichen und steuerlichen Herausforderungen. Die Integration der Kryptoaktien in bestehende HR-Prozesse und -Tools (z.B. Personio) vereinfacht die Verwaltung, reduziert den administrativen Aufwand und erhöht die Transparenz für die Mitarbeiter. Zudem können Vesting-Regelungen implementiert werden, um die Mitarbeiter langfristig an das Unternehmen zu binden und die Motivation zu steigern.

  Beispiel: Ein Technologieunternehmen möchte seinen Mitarbeitern Anteile am Unternehmen gewähren, um die Mitarbeitermotivation und -bindung zu erhöhen. Durch die Ausgabe von Kryptoaktien über die ecrop-Plattform und die Integration in das bestehende HR-System (z.B. Personio) kann das Unternehmen den Prozess einfach und effizient abwickeln. Die Mitarbeiter können ihre Kryptoaktien über die Plattform verwalten und erhalten transparenten Einblick in den Wert ihrer Anteile.

• Automatisierte Corporate Actions (Dividendenzahlungen, etc.): Smart Contracts ermöglichen die Automatisierung von Corporate Actions, wie z.B. Dividendenzahlungen, Aktiensplits, Kapitalerhöhungen und -herabsetzungen. Durch die automatisierte und sichere Abwicklung dieser Prozesse mittels Smart Contracts wird der Zeitaufwand reduziert, das Risiko von Fehlern minimiert und die Kosten für Emittenten gesenkt. Zudem erhöht die Transparenz und Nachvollziehbarkeit der Transaktionen auf der Blockchain das Vertrauen der Investoren.

  Beispiel: Ein Unternehmen schüttet jährlich Dividenden an seine Aktionäre aus. Durch die Implementierung eines Smart Contracts auf der ecrop-Plattform kann die Dividendenzahlung automatisiert abgewickelt werden. Die Dividenden werden automatisch an die Wallets der Aktionäre ausgeschüttet, ohne dass manuelle Eingriffe erforderlich sind. Dies spart Zeit und Kosten und minimiert das Risiko von Fehlern bei der Auszahlung.

• Verbesserte Investor Relations (Transparenz, Echtzeit-Informationen): Kryptoaktien ermöglichen eine verbesserte Investor Relations durch höhere Transparenz und die Bereitstellung von Echtzeit-Informationen. Alle relevanten Informationen über das Unternehmen und die Kryptoaktie, wie z.B. Finanzberichte, News, Unternehmensentscheidungen und Informationen zu den Aktionärsrechten, können auf der ecrop Plattform veröffentlicht und von den Investoren jederzeit eingesehen werden. Die Informationen werden in einem manipulationssicheren Format auf der Blockchain gespeichert und sind somit jederzeit nachvollziehbar und überprüfbar. Dies stärkt das Vertrauen der Investoren, erhöht die Glaubwürdigkeit des Unternehmens und fördert das langfristige Engagement.

  Beispiel: Ein Unternehmen veröffentlicht seine Quartalsberichte auf der Blockchain. Investoren können die Berichte jederzeit einsehen und verifizieren, ohne auf die Veröffentlichung durch Dritte warten zu müssen. Dies erhöht die Transparenz und das Vertrauen in das Unternehmen.

• Bürgerbeteiligungen (z.B. Windparks, öffentliche Einrichtungen): Kryptoaktien ermöglichen die Beteiligung von Bürgern an lokalen Projekten, wie z.B. dem Bau eines Windparks oder der Finanzierung einer öffentlichen Einrichtung (Schwimmbad, Museum, etc.). Durch die Emission von Kryptoaktien können Kommunen oder Projektentwickler Kapital von den Bürgern einwerben und diese direkt am Erfolg des Projekts beteiligen. Die ecrop-Plattform bietet die notwendige Infrastruktur für die transparente und rechtskonforme Abwicklung solcher Bürgerbeteiligungsprojekte.

  Beispiel 1: Eine Kommune möchte den Bau eines neuen Schwimmbads finanzieren. Durch die Emission von Kryptoaktien über die ecrop-Plattform können die Bürger der Kommune Anteile am Schwimmbad erwerben und so direkt an dessen Finanzierung und am späteren Erfolg beteiligt werden. Die Anleger erhalten beispielsweise reduzierte Eintrittspreise oder andere zusätzliche Vorteile.

  Beispiel 2: Ein Projektentwickler plant den Bau eines Windparks und möchte die Bürger der umliegenden Gemeinden an der Finanzierung beteiligen. Durch die Emission von Kryptoaktien über die ecrop-Plattform können die Bürger Anteile am Windpark erwerben und so von den Erträgen des Windparks profitieren. Die Erträge werden über die ecrop platform kostengünstig und automatisiert verteilt. Dies fördert die Akzeptanz von solchen Projekten in der Bevölkerung und stärkt die regionale Wirtschaft.

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Verfügung und Übertragung

Dieser Abschnitt beschreibt detailliert den Übertragungsmechanismus für elektronische Aktien und Kryptoaktien, insbesondere im Kontext der ecrop-Plattform. Es werden die rechtlichen Konsequenzen einer Übertragung, die Rolle des Kryptowertpapierregisters und die Vorteile gegenüber klassischen Aktien erläutert. Der Fokus liegt auf der technischen Umsetzung und den rechtlichen Besonderheiten von Kryptoaktien.

• Übertragung von elektronischen Aktien und Kryptoaktien: Ein Überblick Die Übertragung von elektronischen Aktien und Kryptoaktien erfolgt grundsätzlich durch Eintragung im elektronischen Wertpapierregister gemäß §§ 24, 25 eWpG. Diese digitale Übertragung ersetzt die physische Übergabe von Aktienurkunden und ermöglicht eine effizientere, schnellere und sichere Abwicklung.

• Rechtliche Konsequenzen einer Übertragung Die Übertragung von elektronischen Aktien und Kryptoaktien hat die folgenden rechtlichen Konsequenzen:

  • Eigentumsübergang: Mit der Eintragung des neuen Inhabers im Register geht das Eigentum an der elektronischen Aktie auf den Erwerber über. Bis zur Eintragung verbleibt das Eigentum beim Veräußerer (§ 25 Abs. 1 S. 1 eWpG).

  • Rechte und Pflichten: Der neue Inhaber erwirbt mit der Übertragung alle Rechte und Pflichten, die mit der Aktie verbunden sind, z.B. Stimmrecht, Dividendenanspruch, Teilnahme an der Hauptversammlung.

  • Haftung: Die Haftung für die Richtigkeit der Eintragung liegt bei der registerführenden Stelle. Im Falle einer fehlerhaften Eintragung haftet die registerführende Stelle gegenüber dem Geschädigten.

• Die Rolle des Kryptowertpapierregisters

  Das Kryptowertpapierregister spielt bei der Übertragung von elektronischen Aktien und Kryptoaktien eine zentrale Rolle:

  • Beweisfunktion: Das Register dient als Beweis für das Eigentum an der elektronischen Aktie.

  • Publizitätsfunktion: Das Register macht die Eigentumsverhältnisse öffentlich und transparent.

  • Transparenz und Sicherheit: Die Blockchain-Technologie gewährleistet die Manipulationssicherheit und die Nachvollziehbarkeit aller Eintragungen.

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Vergleich mit klassischen Aktien

Die Übertragung von elektronischen Aktien und Kryptoaktien bietet gegenüber der Übertragung von klassischen Papieraktien folgende Vorteile:

• Effizienz: Schnellere und kostengünstigere Abwicklung.

• Transparenz: Echtzeit-Einblick in die Transaktionshistorie.

• Sicherheit: Reduziertes Risiko von Verlust, Diebstahl und Fälschung.

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Technische Umsetzung bei ecrop

Die ecrop-Plattform nutzt die Blockchain-Technologie für die Übertragung von elektronischen Aktien und Kryptoaktien.

• Eintragung im Register: Die Übertragung erfolgt durch Eintragung des neuen Inhabers im elektronischen Wertpapierregister der ecrop.

• Smart Contracts: Für Kryptoaktien können Smart Contracts verwendet werden, um den Übertragungsprozess zu automatisieren und die Sicherheit zu erhöhen.

• API-Anbindung: Die ecrop-API ermöglicht die Integration der Übertragungsfunktion in andere Systeme und Anwendungen.

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Kryptoaktien vs. klassische Aktien

Dieser Abschnitt vergleicht Kryptoaktien mit klassischen Aktien und hebt die wesentlichen Unterschiede und Vorteile hervor. Es ist wichtig zu verstehen, dass “klassische Aktien” heute nicht mehr zwangsläufig physische Papierurkunden bedeuten. Im modernen Wertpapierhandel werden Aktien bereits größtenteils digital verwaltet, typischerweise über Systeme wie Clearstream, die eine elektronische Registerführung und Abwicklung von Transaktionen ermöglichen. Trotz dieses hohen Digitalisierungsgrads bestehen jedoch grundlegende Unterschiede zur Kryptoaktie, insbesondere in Bezug auf die Architektur der Registerführung, die Transparenz und Sicherheit sowie die Flexibilität und Effizienz der Prozesse.

Die folgende Tabelle bietet einen kompakten Überblick über diese Unterschiede und verwendet eine dreistufige Bewertungsskala (+++, ++, +, 0, -, --, ---), um die relativen Vor- und Nachteile der Kryptoaktie im Vergleich zur klassischen digital verwalteten Aktie zu veranschaulichen.

Die anschließenden Erläuterungen vertiefen die einzelnen Aspekte im Detail und beleuchten die Implikationen für Emittenten und Investoren.

Feature	Kryptoaktie (Dezentrales Register)	Klassische Aktie (Digital beim Zentralverwahrer)	Rating
Registerführung	Dezentrales Register, basiert auf DLT Kein Intermediär notwendig Registerführung durch Emittenten oder lizenzierten Kryptowertpapierregisterführer Regulatorische Anforderungen (eWpG, KWG-Kryptoverwahrlizenz, GwG, DLT-Pilotverordnung) BaFin-Beaufsichtigung	Zentralisiertes Register, geführt vom Zentralverwahrer (z.B. Clearstream) Intermediär notwendig Strenge regulatorische Anforderungen (DepotG, KWG, WpHG, CSDR, MiFID II/MAR) BaFin-Beaufsichtigung	+++/+
Transparenz	Erhöht, Transaktionen im Netzwerk einsehbar	Eingeschränkt, kein direkter Zugriff der Aktionäre auf das Register	+++/+
Sicherheit	Erhöht durch DLT (Fälschungssicherheit, Unveränderlichkeit), Kryptografie (Verschlüsselung, Schlüsselverwahrung)	Abhängig von den Maßnahmen des Zentralverwahrers	+++/++
Flexibilität	Flexible Prozesse durch DLT, Smart Contracts	Standardisierte Prozesse, weniger flexibel	+++/+
Effizienz	Echtzeit-Abwicklung von Transaktionen durch DLT	Abwicklung von Transaktionen kann bis zu zwei Bankarbeitstage dauern	+++/+
Kosten	Reduzierte Kosten durch dezentrale Registerführung und Automatisierung	Gebühren für Zentralverwahrer und Intermediäre	+++/-
Liquidität	Potenziell geringere Marktliquidität, abhängig von der Entwicklung des Marktes für Kryptoaktien	Hohe Marktliquidität durch Zugang zu regulierten Märkten	+/+++
Börsenfähigkeit	Eingeschränkt, abhängig von der Implementierung der DLT-Pilotverordnung.	Ja (bei Erfüllung der Anforderungen, z.B. Einbuchung ins Effektengiro)	+/+++
Investorenschutz	Abhängig von der Regulierung und der Entwicklung des Marktes für Kryptoaktien	Regulierter Markt, etablierte Prozesse	+/++
Compliance	Erfüllung der Anforderungen des eWpG	Erfüllung der Anforderungen des klassischen Wertpapierrechts	++/++
Integration in bestehende Systeme	Einfache Integration in bestehende Finanzinfrastruktur	Einfache Integration in bestehende Finanzinfrastruktur	+/+++

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Erläuterungen zu den einzelnen Aspekten aus der Tabelle

Während klassische Aktien, die die Anforderungen des Effektengiros erfüllen, relativ einfach an Börsen gehandelt werden können, ist die Börsenfähigkeit von Kryptoaktien komplexer. Sie hängt von verschiedenen Faktoren ab, darunter:

• Die Implementierung der DLT-Pilotverordnung.
• Die Akzeptanz der gewählten DLT durch die Börsen.
• Die Entwicklung von entsprechenden Handelsmechanismen und -infrastrukturen.

Der Investorenschutz bei klassischen Aktien ist durch die Regulierung des Marktes und die etablierten Prozesse vergleichsweise hoch. Bei Kryptoaktien ist der Investorenschutz derzeit noch von der weiteren Entwicklung des Marktes und der Regulierung abhängig. Wichtige Aspekte sind hier:

• Die Transparenz und Sicherheit der Registerführung.
• Die Verwahrung der privaten Schlüssel.
• Die Durchsetzbarkeit von Aktionärsrechten.

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Zusammenfassung:

Kryptoaktien bieten gegenüber klassischen, digital verwalteten Aktien, trotz Herausforderungen bei Liquidität und Börsenzugang, überzeugende Vorteile hinsichtlich Transparenz, Sicherheit, Flexibilität, Effizienz und Kosten. Die dezentrale, DLT-basierte Registerführung der Kryptoaktie erhöht die Transparenz und schützt vor Manipulationen, da Transaktionen fälschungssicher und für alle Teilnehmer einsehbar sind. Smart Contracts und Echtzeitabwicklung steigern die Effizienz und reduzieren Kosten durch Automatisierung und den Wegfall von Intermediären.

Diese Vorteile machen Kryptoaktien besonders attraktiv für Start-ups, Scale-ups und KMU, denen der Zugang zum traditionellen Aktienmarkt aufgrund hoher Kosten und administrativen Aufwands oft verwehrt bleibt. Kryptoaktien ermöglichen diesen Unternehmen, Kapitalmarktfinanzierung zu erschließen und gleichzeitig von der erhöhten Sicherheit und Transparenz der DLT zu profitieren.

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Rechtliche Übersicht zur Elektronischen Aktie

TL;DR: Elektronische Aktien existieren rein digital und werden im Wertpapierregister geführt. Kryptoaktien sind eine spezielle Form der elektronischen Aktie, die auf einer Blockchain basiert. Sie bieten Vorteile wie erhöhte Transparenz, Sicherheit und Effizienz, sowie reduzierte Kosten. Die wichtigsten rechtlichen Grundlagen sind das eWpG, das AktG und das DepotG. Die Übertragung erfolgt durch Registereintrag, die Verpfändung nach BGB. Die Wahl zwischen Sammel- und Einzeleintragung hat Auswirkungen auf Transparenz und Handelbarkeit.

Dieser Abschnitt bietet eine detaillierte rechtliche Übersicht zur elektronischen Aktie und Kryptoaktie im deutschen Rechtssystem. Er baut auf den vorhergehenden Abschnitten auf und vertieft die rechtlichen Besonderheiten, insbesondere im Vergleich zu klassischen, verbrieften Aktien und zu elektronischen Zentralregisteraktien. Der Fokus liegt auch hier auf den Implikationen für Emittenten sowie Investoren. Die elektronische Aktie bietet gegenüber der traditionellen Papieraktie und der elektronischen Zentralregisteraktie zahlreiche Vorteile, wie z. B. erhöhte Transparenz, verbesserte Sicherheit, gesteigerte Effizienz und reduzierte Kosten. Gleichzeitig ergeben sich neue Herausforderungen, insbesondere im Hinblick auf die regulatorischen Anforderungen und die notwendige technische Expertise.

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Verbriefung: Physische vs. Digitale Existenz

Das eWpG (Gesetz über elektronische Wertpapiere) revolutioniert das deutsche Aktienrecht, indem es neben der traditionellen Verbriefung von Aktien durch physische Urkunden die Möglichkeit der unverbrieften, elektronischen Aktien eröffnet. Diese existieren ausschließlich digital im Wertpapierregister (§ 2 Abs. 1 eWpG). Obwohl der moderne Wertpapierhandel zunehmend auf elektronischer Verwahrung und Abwicklung basiert, bleibt die Option der Verbriefung durch physische Urkunden im deutschen Recht weiterhin bestehen.

Diese duale Struktur bietet Flexibilität, stellt aber auch neue Herausforderungen an die rechtliche Ausgestaltung. Die Verbriefung im Kontext des eWpG ist entscheidend, da sie die Brücke zwischen der physischen und digitalen Welt schlägt. Sie ermöglicht die Übertragung von Aktien nach den etablierten Grundsätzen des Sachenrechts (§§ 929 ff. BGB) und gewährleistet den Gutglaubenserwerb (§ 932 BGB), der für die Sicherheit und den reibungslosen Ablauf des Handels unerlässlich ist. Gleichzeitig ermöglicht sie die Anbindung an bestehende Prozesse und Systeme der Wertpapierabwicklung.

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Tokenisierung: Digitale Repräsentation von Aktionärsrechten

Die Tokenisierung von Aktien, d.h. die Repräsentation von Aktionärsrechten durch digitale Token, ist ein zukunftsweisendes Konzept, das durch das eWpG implizit ermöglicht wird. Obwohl das eWpG die Tokenisierung nicht explizit regelt, eröffnet es durch die Möglichkeit der Verbriefung als Kryptowertpapier den Weg zur Tokenisierung von Aktien. Ein solcher Token verkörpert die Aktionärsrechte und kann in einem (wie bereits oben ausgeführt) dezentralen Register (Blockchain) oder einem zentralen Register (z.B. Clearstream) gespeichert werden.

Diese digitale Repräsentation von Aktionärsrechten ermöglicht eine effizientere und flexiblere Verwaltung und Übertragung von Aktien. Sie vereinfacht die Abwicklung von Transaktionen, reduziert den administrativen Aufwand und eröffnet neue Möglichkeiten für die Gestaltung von Aktionärsrechten.

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Sammel- vs. Einzeleintragung: Intermediäre vs. Direkte Verzeichnung

Das eWpG sieht für Kryptoaktien zwei Arten der Registereintragung vor (§ 8 eWpG), die entscheidende Auswirkungen auf Transparenz, Kosten und Effizienz haben:

• Sammeleintragung (§ 8 Abs. 1 Nr. 1 eWpG): Ähnlich der klassischen Sammelverwahrung wird ein Intermediär (Clearstream Banking AG oder eine Depotbank) als Inhaber der Aktien im Register eingetragen. Diese Form der Eintragung ermöglicht die Einbuchung der Aktien ins Effektengiro (§ 12 Abs. 3 eWpG) und damit die einfachere Abwicklung von Transaktionen an regulierten Märkten (Börsen). Sie ist daher besonders relevant für börsennotierte Unternehmen. Der Nachteil liegt in der geringeren Transparenz, da die Aktionäre nicht direkt im Register, sondern nur über den Intermediär, ersichtlich sind.

• Einzeleintragung (§ 8 Abs. 1 Nr. 1 eWpG): Der Aktionär wird direkt im Register verzeichnet, bei Kryptoregistern unter einem Pseudonym (§ 13 Abs. 2 S. 2 eWpG, “durch Zuordnung einer eindeutigen Kennung). Diese Form der Eintragung erhöht die Transparenz, da die Aktionäre (bzw. deren Pseudonyme) direkt einsehbar sind. Sie ermöglicht zudem eine direkte Kommunikation zwischen Emittenten und Aktionären und reduziert die Kosten und erhöht die Effizienz durch den Wegfall von Intermediären.

  Der Nachteil liegt in der komplexeren Abwicklung von Transaktionen an regulierten Märkten, da die Aktien nicht direkt ins Effektengiro eingebucht werden können. Diese Form der Eintragung ist daher besonders attraktiv für nicht-börsennotierte Unternehmen und für Aktien, die nicht primär für den Handel an regulierten Märkten bestimmt sind.

Die Wahl zwischen Sammel- und Einzeleintragung hängt von den individuellen Bedürfnissen des Emittenten und den angestrebten Zielen der Aktienemission ab. Sie sollte sorgfältig abgewogen werden, da sie weitreichende Folgen für die Aktienverwaltung und die Aktionärskommunikation hat.

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Handelbarkeit: Regulierte vs. Unregulierte Märkte

Die Handelbarkeit von elektronischen Aktien unterscheidet sich je nach Registerform:

• Zentralregisteraktien: Können, sofern sie die Anforderungen des Effektengiros erfüllen (insbesondere die Einbuchung in ein zentrales Register einer Wertpapiersammelbank gemäß § 12 Abs. 3 eWpG und Art. 3 Abs. 1 CSDR), an regulierten Märkten (Börsen) gehandelt werden. Dies ermöglicht eine hohe Marktliquidität und einen breiten Investorenkreis. Der Handel an regulierten Märkten unterliegt strengen regulatorischen Anforderungen, insbesondere den Vorschriften der MiFID II/MAR (Marktmissbrauchs- und Markttransparenzrichtlinie/- verordnung), die den Anlegerschutz gewährleisten und Marktmanipulationen verhindern sollen.

• Kryptoaktien: Sind derzeit nicht an regulierten Märkten handelbar, da sie die Anforderungen des Effektengiros (insb. Art. 3 Abs. 1 CSDR) nicht erfüllen und die notwendige Infrastruktur (z.B. Anbindung an bestehende Abwicklungssysteme) noch nicht vollständig entwickelt ist. Der Transfer von Aktien erfolgt OTC in sog. “Bulletin Boards”.

DLT-Pilotregime

Die DLT-Pilotverordnung der EU bietet die Chance, einen regulierten Sekundärmarkt für Kryptowertpapiere zu schaffen. Durch die Erteilung von Sondergenehmigungen an DLT-Marktinfrastrukturen können die bestehenden regulatorischen Hürden (z.B. die Pflicht zur Einbuchung ins Effektengiro) überwunden werden. Damit ist seit März 2023 in der EU die Möglichkeit geschaffen worden die Abwicklung von Kryptoaktien und anderen DLT-basierten Finanzinstrumenten an regulierten Börsen durchzuführen. Im Rahmen dieser Regelung können Aktien mit einer Marktkapitalisierung von bis zu 500 Millionen Euro sowie weitere Finanzinstrumente auf Blockchain-Basis gehandelt werden

Lizenzarten

Das Regime unterscheidet drei Arten von Lizenzen:

• DLT MTF (Handelssystem)
• DLT SS (Abwicklungssystem)
• DLT TSS (kombiniertes Handels- und Abwicklungssystem)1

Handelbare Volumina

Der Gesamtwert aller gehandelten DLT-Finanzinstrumente darf sechs Milliarden Euro bei initialer Zulassung und neun Milliarden Euro während der Laufzeit nicht überschreite

Praktische Umsetzung

Ein wichtiger Meilenstein wurde im Dezember 2024 erreicht, als ein erstes Fintech aus Deutschland eine DLT-TSS-Lizenz von der BaFin erhielt. Die Plattform wird ab dem ersten Quartal 2025 den Handel und die Abwicklung von tokenisierten Wertpapieren ermöglichen.

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Verfügungsbeschränkungen: Übertragung und Verpfändung

Das eWpG regelt die Verfügungsbeschränkungen für elektronische Aktien und unterscheidet dabei zwischen Einzel- und Sammeleintragung:

• Einzeleintragung: Die Übertragung erfolgt durch Eintragung im Register (§ 25 Abs. 1 eWpG). Dies ersetzt die Übergabe der Urkunde bei verbrieften Aktien und stellt einen konstitutiven Vorgang dar. Die Verpfändung erfolgt nach den allgemeinen Vorschriften des BGB (§ 1205 Abs. 1 BGB), wobei die Eintragung im Register als Publizitätsakt fungiert (§ 24 Nr. 1 eWpG). Andere Verfügungen, wie z.B. die Abtretung von Dividendenansprüchen, erfordern ebenfalls eine Eintragung im Register (§ 24 Nr. 2 eWpG).

• Sammeleintragung: DDie Übertragung erfolgt nach den etablierten Grundsätzen des stückelosen Effekten(giro)verkehrs, d.h. durch Abtretung gemäß §§ 398, 413 BGB oder durch Übertragung des Miteigentumsanteils am elektronischen Wertpapier gemäß §§ 929 ff. BGB. Die Verpfändung erfolgt analog zu verbrieften Aktien in Sammelverwahrung, d.h. durch Einigung und (fiktive) Übergabe des Miteigentumsanteils gemäß §§ 1205 ff. BGB.

Diese Unterscheidung in den Verfügungsbeschränkungen trägt den unterschiedlichen Charakteristika der beiden Registerformen Rechnung und gewährleistet die Rechtssicherheit im Umgang mit elektronischen Aktien.

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Gesetzliche Grundlagen: Ein komplexes Zusammenspiel

Die rechtliche Einbettung elektronischer Aktien und insbesondere Kryptoaktien erfordert ein komplexes Zusammenspiel verschiedener Gesetze und Verordnungen:

• eWpG: SSchafft die Grundlage für die elektronische Verbriefung von Wertpapieren, einschließlich Aktien, und regelt deren Begebung, Übertragung und Verwahrung.

• AktG: Regelt die grundlegenden aktienrechtlichen Bestimmungen, wie z.B. die Rechte und Pflichten von Aktionären.

• DepotG: Regelt die Verwahrung und Übertragung von Wertpapieren, insbesondere im Kontext der Girosammelverwahrung.

• HGB: Enthält Bestimmungen zu kaufmännischen Orderpapieren.

• BörsG: Regelt den Betrieb von Börsen und die Zulassung von Wertpapieren zum Handel.

• CSDR: EU-Verordnung über Wertpapierzentralverwahrer, relevant für die Abwicklung von Transaktionen an regulierten Märkten.

• MiFID II/MAR: Europäische Richtlinien und Verordnungen zum Marktmissbrauch und zur Markttransparenz, relevant für den Handel an regulierten Märkten.

• DLT-Pilotverordnung: EU-Verordnung über einen Pilotversuch für DLT-Marktinfrastrukturen, relevant für die zukünftige Handelbarkeit von Kryptoaktien.

• GwG: Regelt die Prävention von Geldwäsche und Terrorismusfinanzierung, relevant für die Registerführung und Verwahrung von Kryptoaktien.

• KWG: Regelt die Tätigkeit von Kreditinstituten und Finanzdienstleistern, insbesondere im Kontext der Kryptoverwahrung.

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Ausgestaltung: Namensaktien, Inhaberaktien, Zentralregister und Blockchain

Die Ausgestaltung elektronischer Aktien im deutschen Rechtssystem ist durch verschiedene Parameter gekennzeichnet, die im Folgenden detailliert erläutert werden:

• Elektronische Aktien vs. Verbriefte Aktien: Elektronische Aktien existieren rein digital im Wertpapierregister und werden dort unter einer eindeutigen Kennnummer geführt (§§ 13, 17 eWpG). Verbriefte Aktien hingegen sind durch physische Urkunden repräsentiert, für die das AktG weiterhin die Möglichkeit der Ausgabe vorsieht (§ 10 AktG). Dieser Unterschied hat Auswirkungen auf die Übertragung, Verwahrung und Handelbarkeit der Aktien. Während die Übertragung von elektronischen Aktien durch Eintragung im Register erfolgt (§ 25 eWpG), werden verbrieften Aktien durch Übergabe der Urkunde übertragen (§ 929 BGB). Die Verwahrung elektronischer Aktien erfolgt digital im Wertpapierregister, während verbrieften Aktien physisch verwahrt werden müssen. Die Handelbarkeit von elektronischen Aktien ist derzeit auf unregulierte Märkte beschränkt, während verbrieften Aktien grundsätzlich auch an Börsen gehandelt werden können.

• Namensaktien vs. Inhaberaktien: Das eWpG erlaubt die Ausgabe elektronischer Aktien sowohl als Namens- als auch als Inhaberaktien (§ 1 Nr. 2, 3 eWpG). Bei Namensaktien ist der Aktionär namentlich im Aktienregister eingetragen (§ 67 AktG), während bei Inhaberaktien der Inhaber nicht namentlich im Register eingetragen ist. Elektronische Inhaberaktien sind nach dem eWpG jedoch nur als Zentralregisteraktien zulässig (§ 1 Nr. 3 eWpG), d.h. sie müssen in einem zentralen Register, das von einer Wertpapiersammelbank (z.B. Clearstream) oder einer Depotbank geführt wird, eingetragen sein. Diese Einschränkung dient der Geldwäscheprävention, da sie die Identifizierung der Aktionäre erleichtert. Für Krypto-Inhaberaktien sieht das eWpG derzeit keine Möglichkeit der Ausgabe vor. Die Unterscheidung zwischen Namens- und Inhaberaktien hat Auswirkungen auf die Aktionärs- kommunikation und die Ausübung von Aktionärsrechten. Bei Namensaktien kann die Gesellschaft die Aktionäre direkt anschreiben, während bei Inhaberaktien die Kommunikation über die depotführende Bank erfolgen muss. Die Ausübung von Stimmrechten ist bei Namensaktien einfacher, da die Aktionäre direkt im Aktienregister eingetragen sind.

• Zentralregisteraktie vs. Kryptoaktie: Zentralregisteraktien werden in einem zentralen Register geführt, das von einem Zentralverwahrer (z.B. Clearstream) oder einer Depotbank betrieben wird (§ 4 Abs. 2, 12 eWpG). Kryptoaktien hingegen werden in einem dezentralen Register auf Basis der Blockchain-Technologie geführt (§ 4 Abs. 3, 16 eWpG). Dieser Unterschied hat weitreichende Auswirkungen auf Transparenz, Sicherheit und Effizienz. Die dezentrale Registerführung der Kryptoaktien erhöht die Transparenz, da alle Transaktionen im Netzwerk einsehbar sind. Sie erhöht auch die Sicherheit, da die Daten fälschungssicher und unveränderlich sind. Die DLT ermöglicht zudem eine Echtzeitabwicklung von Transaktionen und die Automatisierung von Prozessen durch Smart Contracts, was die Effizienz erhöht und die Kosten senkt.

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Unterschiede zu klassischen Aktien: Übertragung, Handelbarkeit, Transparenz und Kosten

Die wichtigsten Unterschiede zwischen elektronischen/Kryptoaktien und klassischen, verbrieften Aktien wurden bereits in den vorherigen Abschnitten angesprochen und werden hier noch einmal zusammengefasst:

• Übertragung: Elektronische Aktien werden durch Eintragung im Register übertragen (§ 25 eWpG), klassische Aktien durch Übergabe der Urkunde (§ 929 BGB). Dieser Unterschied vereinfacht die Übertragung und reduziert den administrativen Aufwand.

• Handelbarkeit: Zentralregisteraktien können, bei Erfüllung der regulatorischen Voraussetzungen, an regulierten Märkten (Börsen) gehandelt werden. Kryptoaktien hingegen sind derzeit nicht börsenfähig und werden an unregulierten Märkten gehandelt. Die DLT-Pilotverordnung wird die Börsenfähigkeit von Kryptoaktien in Zukunft ermöglichen.

• Transparenz: Elektronische Namensaktien erhöhen die Transparenz, da der Inhaber im Register namentlich eingetragen ist (§ 67 AktG). Kryptoaktien erhöhen die Transparenz zusätzlich durch die öffentliche Blockchain, in der alle Transaktionen einsehbar sind.

• Kosten: Elektronische Aktien reduzieren die Kosten, da die physische Verwahrung und der Versand von Urkunden entfallen. Kryptoaktien bieten ein noch größeres Kostensenkungspotenzial durch den Wegfall von Intermediären und die Automatisierung von Prozessen.

Diese wesentlichen Unterschiede zeigen das Innovationspotenzial elektronischer Aktien und Kryptoaktien und deren Bedeutung für die Zukunft des Kapitalmarkts. Sie bieten sowohl Emittenten als auch Investoren neue Möglichkeiten und Herausforderungen.